美联储的加息困境：难以避免的经济衰退

文|肖立晟 尤众元

在一个正常的美国经济周期中，美联储在不同的阶段有不同的政策重点。

从经济的谷底开始，第一步，美联储需要实施宽松的货币政策，流动性增加，促进信用扩张。第二步，随着经济逐步复苏，进入到过热阶段，通胀会开始上行，美联储应该实施紧缩的货币政策。第三步，当经济回落，出现下行压力，尽管此时通胀还在高位盘旋，美联储也应该停止紧缩的货币政策，引导市场的宽松预期。第四步，当经济和通胀同步向下时，美联储应该实施宽松的货币政策，避免经济出现深度衰退。

2022年，美国经济增长显著回落，通胀却仍然高企。美联储卡在第三步和第四步之间走不出来了。

美联储的希望和困境

2022年11月美联储议息会议表明，美联储希望未来可以在不引发衰退的情况下把基准利率加到4.5%以上。如果这件事情能够实现，经济学教科书会增加一个完美的政府逆周期操作案例。在这个案例中，当经济遇到重大冲击时，只需要中央银行和财政部通力合作，刺激居民消费和企业信贷，就可以走出经济低迷的泥潭。而当经济由于信贷刺激，引发通货膨胀快速上行时，只需要中央银行迅速紧缩，提高实际利率，就可以让经济顺利着陆，甚至不会引发劳动力市场的大幅波动。

尽管美联储是全球学术研究和操作经验最丰富的中央银行，但天底下估计也没有这样的好事。因为即使是美联储，也无法对通货膨胀的走势做出准确的判断。为了清晰地描述美联储的困境，我们可以简单回顾一下美国通胀蔓延的过程。

这一轮美国通胀快速上行的起点出现在2021年。2021年4月美国CPI（消费者物价指数）同比增速首次升破4.0%关口，5月失业率降至6%下方。

当时美联储观察到企业和居民的支出仍然低迷，认为经济好转主要是源于财政给居民发钱。一旦2021年9月财政停止发钱，经济可能再度出现下行压力。所以尽管美国CPI增速一路上行，美联储并没有释放货币政策正常化的信号，并指出通胀的主要原因是疫情导致的供应链中断。这引发了经济学家和商界领袖的担忧。以美国前财长萨默斯等为代表的批评人士认为美联储过度的宽松货币政策最终将带来经济滞胀的风险。

与之相反，美联储依然对控制通胀保持乐观的态度，2021年6月，联邦公开市场委员会会议上，美联储主席鲍威尔指出，美国通胀只是暂时的。一直等到11月通胀增速飙升到6.8%，美联储的乐观态度才发生改变，放弃了通胀是暂时性的观点，并且在2022年以超出所有人预期的速度提高政策基准利率，表达出控制通胀的强烈决心。

在史无前例的加息速度面前，美国通胀增速仍然没有快速拐头向下的迹象，经济增长却出现了明显的放缓，2022年一季度、二季度美国GDP环比折年率分别录得-1.6%、-0.6%，陷入技术性衰退，三季度GDP（国内生产总值）剔除出口贡献之后，内需依然表现疲弱。同时，三个月期和十年期美债收益率发生了倒挂，该现象经常被市场人士视为是衰退的前兆。